題要：展望下半年，工業(yè)生產(chǎn)平穩(wěn)增長(zhǎng)問(wèn)題不大，消費(fèi)穩(wěn)定增長(zhǎng)面臨一系列有利因素，隨著“一帶一路”合作不斷推進(jìn)，將為我國(guó)外貿(mào)增長(zhǎng)提供新的增長(zhǎng)點(diǎn)，貨幣信貸將保持平穩(wěn)增長(zhǎng)，社會(huì)融資規(guī)模將緩中趨緩，預(yù)計(jì)貨幣市場(chǎng)維持平穩(wěn)態(tài)勢(shì)，資本市場(chǎng)改革開(kāi)放紅利逐步釋放，債券市場(chǎng)將大概率延續(xù)整體向好行情，外匯市場(chǎng)參與主體和預(yù)期更加多元化，這將對(duì)人民幣匯率穩(wěn)定形成支持——

展望下半年，從全球經(jīng)濟(jì)來(lái)看，各主要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)再次分化，美聯(lián)儲(chǔ)加息縮表、中美貿(mào)易摩擦以及新興經(jīng)濟(jì)體金融市場(chǎng)動(dòng)蕩，外部不確定性因素依然較多，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇面臨更多變數(shù)。從國(guó)內(nèi)來(lái)看，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革繼續(xù)推進(jìn)、新動(dòng)能持續(xù)增強(qiáng)、經(jīng)濟(jì)效益改善，我國(guó)經(jīng)濟(jì)具有許多穩(wěn)定發(fā)展的基礎(chǔ)和條件。

服務(wù)業(yè)較快增長(zhǎng)

展望下半年，工業(yè)生產(chǎn)平穩(wěn)增長(zhǎng)問(wèn)題不大。一是新興行業(yè)、新產(chǎn)品在經(jīng)濟(jì)中的占比逐步增大，并且仍保持相對(duì)較快增長(zhǎng)，有助于工業(yè)生產(chǎn)的穩(wěn)定。二是政府簡(jiǎn)政、減稅、降費(fèi)等促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的措施仍在持續(xù)推進(jìn)，工業(yè)企業(yè)發(fā)展環(huán)境不斷優(yōu)化。三是企業(yè)盈利仍保持較快增長(zhǎng)，經(jīng)營(yíng)效率有所提高，這有利于促進(jìn)企業(yè)的投資生產(chǎn)。但是，也存在一些加大工業(yè)生產(chǎn)壓力的不利因素。一是房地產(chǎn)價(jià)格過(guò)快上漲會(huì)引發(fā)調(diào)控政策進(jìn)一步收緊，可能影響房地產(chǎn)銷(xiāo)售、投資，減弱對(duì)工業(yè)生產(chǎn)的拉動(dòng)作用。二是中美貿(mào)易摩擦仍面臨較大不確定性，貿(mào)易摩擦進(jìn)一步升級(jí)將對(duì)我國(guó)出口型工業(yè)企業(yè)特別是中小企業(yè)造成一定沖擊。三是防風(fēng)險(xiǎn)是今年政府的重點(diǎn)工作之一，金融嚴(yán)監(jiān)管仍將持續(xù)，企業(yè)融資渠道收窄，加之美國(guó)加息步伐加快，市場(chǎng)流動(dòng)性將維持緊平衡，市場(chǎng)利率易升難降，融資問(wèn)題對(duì)中小企業(yè)的沖擊將會(huì)更為明顯。四是對(duì)節(jié)能環(huán)保的重視程度日益提高，環(huán)保督查仍在持續(xù)推進(jìn)，這仍會(huì)在一定程度上限制相關(guān)行業(yè)工業(yè)企業(yè)的生產(chǎn)。

生活性服務(wù)業(yè)中，升級(jí)類(lèi)消費(fèi)、網(wǎng)上消費(fèi)帶動(dòng)消費(fèi)穩(wěn)定增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)下半年批發(fā)零售業(yè)、住宿餐飲業(yè)增加值增速與上半年基本持平。房地產(chǎn)調(diào)控政策或?qū)⑦M(jìn)一步升級(jí)，但同時(shí)增加供給也成為重要的政策思路，今年5月份房屋施工面積、新開(kāi)工面積增速已有所加快，房地產(chǎn)業(yè)增加值增速或?qū)⒙杂谢厣?。生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)中，在上年高基數(shù)影響下，交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)和郵政業(yè)增速或?qū)⒌陀谏夏晖?。金融?yán)監(jiān)管仍將持續(xù)，金融業(yè)增速仍將保持較低增長(zhǎng)。

消費(fèi)有望穩(wěn)定增長(zhǎng)

下半年，消費(fèi)穩(wěn)定增長(zhǎng)面臨一系列有利因素。消費(fèi)者信心指數(shù)處于高位。消費(fèi)者信心指數(shù)反映消費(fèi)者信心強(qiáng)弱，是判斷消費(fèi)趨向的參考指標(biāo)。前4個(gè)月，消費(fèi)者信心指數(shù)均值為122.9，比去年同期高11.3，連續(xù)7個(gè)月為120以上，表明消費(fèi)者信心較強(qiáng)。政策利好有利于提振消費(fèi)。今年3月份，中央宣布了多項(xiàng)刺激消費(fèi)的政策，比如降低寬帶使用、移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)流量、景區(qū)門(mén)票等的價(jià)格，延長(zhǎng)新能源汽車(chē)購(gòu)置稅優(yōu)惠等。這些政策實(shí)施的效應(yīng)將逐步顯現(xiàn)，有利于信息、網(wǎng)購(gòu)、新能源汽車(chē)、旅游等消費(fèi)增長(zhǎng)。

從7月1日開(kāi)始，我國(guó)大范圍降低進(jìn)口汽車(chē)以及服裝、家電、食品、化妝品、藥品等日用消費(fèi)品的關(guān)稅，同樣將有力地促進(jìn)消費(fèi)較快增長(zhǎng)。部分城市房地產(chǎn)銷(xiāo)售增長(zhǎng)較快，將帶動(dòng)家電、家具、家裝等消費(fèi)增長(zhǎng)。

6月29日，工作人員將浮標(biāo)式海洋環(huán)境在線監(jiān)測(cè)系統(tǒng)投放在山東省煙臺(tái)市芝罘灣海域。當(dāng)日，首批4座浮標(biāo)式海洋環(huán)境在線監(jiān)測(cè)系統(tǒng)在山東省煙臺(tái)市近海海域投放并投入使用。 唐 克攝 (新華社發(fā))

投資穩(wěn)增長(zhǎng)壓力較大

下半年，投資增長(zhǎng)不振局面難以明顯改觀。這主要是因?yàn)椋旱谝?，房地產(chǎn)調(diào)控趨嚴(yán)可能會(huì)影響房地產(chǎn)投資增速。第二，集中清理PPP項(xiàng)目庫(kù)、規(guī)范地方政府舉債行為等可能仍會(huì)影響基礎(chǔ)設(shè)施投資增速。第三，在金融去杠桿、強(qiáng)監(jiān)管形勢(shì)下，投資資金來(lái)源得不到有效保障，資金壓力仍將持續(xù)存在，也成為不利于投資增長(zhǎng)的因素。

外貿(mào)不確定因素增多

今年全球經(jīng)濟(jì)和貿(mào)易延續(xù)了2017年以來(lái)的復(fù)蘇形勢(shì)，IMF和WTO等紛紛上調(diào)增長(zhǎng)預(yù)期。隨著“一帶一路”合作不斷推進(jìn)，也將為我國(guó)外貿(mào)增長(zhǎng)提供新的增長(zhǎng)點(diǎn)。

但與此同時(shí)，不確定性因素也在增多。一是全球貿(mào)易摩擦不斷升級(jí)。美國(guó)加征鋼鋁關(guān)稅擴(kuò)散到加拿大、歐盟等地，加、歐等也要實(shí)施關(guān)稅報(bào)復(fù)，給全球貿(mào)易帶來(lái)了一定負(fù)面沖擊。美國(guó)對(duì)我國(guó)近500億美元產(chǎn)品加征關(guān)稅及我國(guó)反制措施更是直接影響進(jìn)出口增長(zhǎng)。二是歐洲市場(chǎng)需求可能邊際走弱。歐元區(qū)制造業(yè)PMI今年已連續(xù)5個(gè)月回落，貨幣政策將進(jìn)一步趨緊，復(fù)蘇勢(shì)頭可能已經(jīng)走過(guò)高峰階段。三是新興市場(chǎng)需求存在一定風(fēng)險(xiǎn)。全球貨幣政策趨緊已經(jīng)在5月份引發(fā)了阿根廷等國(guó)匯率大幅波動(dòng)。下半年美聯(lián)儲(chǔ)將繼續(xù)加息，歐洲央行將在年底結(jié)束QE，其溢出效應(yīng)引發(fā)的新興市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。作為我國(guó)上半年出口的主要增長(zhǎng)點(diǎn)，新興市場(chǎng)下半年提供的拉動(dòng)作用可能有所弱化。

貨幣信貸將平穩(wěn)增長(zhǎng)

展望下半年，貨幣信貸將保持平穩(wěn)增長(zhǎng)，社會(huì)融資規(guī)模將緩中趨緩。首先，M2增速保持低位運(yùn)行。在經(jīng)濟(jì)活力減弱、外匯占款難有明顯起色、強(qiáng)監(jiān)管和去杠桿政策不變的形勢(shì)下，M2將在當(dāng)前較低水平小幅波動(dòng)，失速或加速概率都不大。其次，信貸增速小幅反彈。從需求看，貸款需求強(qiáng)勁。2018年一季度末，人民幣貸款需求指數(shù)為70.9%，為2014年三季度以來(lái)歷史最大值，二季度人民幣貸款需求指數(shù)雖然有所下降(66.7%)，但仍處于近年來(lái)較高水平，需要信貸進(jìn)一步發(fā)力。從供給看，考慮到存款低增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)難以改變，銀行仍面臨較大融資壓力，資產(chǎn)負(fù)債缺口持續(xù)擴(kuò)大制約信貸規(guī)?；厣＞C合上述因素，信貸增速有望反彈，但幅度也不會(huì)太大。第三，社會(huì)融資規(guī)?？偭吭鏊倬徶汹叿€(wěn)。隨著資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)監(jiān)管新規(guī)的全面實(shí)施，金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)調(diào)整的方向?qū)⒅鸩矫鞔_，信托和委托貸款繼續(xù)大幅下跌風(fēng)險(xiǎn)減小，推動(dòng)社會(huì)融資規(guī)?？偭烤徶汹叿€(wěn)，但是債券違約事件增多也加大了債市融資壓力。

圖為神皖合肥廬江電廠全貌。國(guó)家能源集團(tuán)神皖合肥廬江發(fā)電廠坐落在安徽省廬江縣龍橋鎮(zhèn)，采用國(guó)際最先進(jìn)的“高參數(shù)、大容量、高效率、低排放”的超超臨界燃煤發(fā)電機(jī)組，煙氣余熱得到充分利用、高效節(jié)煤，全廠廢水零排放。 學(xué) 長(zhǎng)攝

市場(chǎng)流動(dòng)性維持平穩(wěn)

展望下半年，預(yù)計(jì)貨幣市場(chǎng)維持平穩(wěn)態(tài)勢(shì)。一是預(yù)計(jì)貨幣政策將穩(wěn)中趨松。央行將綜合運(yùn)用多種政策工具組合，保持流動(dòng)性充足和市場(chǎng)利率水平穩(wěn)定。在美聯(lián)儲(chǔ)6月份加息靴子落地后，我國(guó)央行并未跟進(jìn)，也表現(xiàn)出呵護(hù)市場(chǎng)流動(dòng)性的態(tài)度。二是存款偏離度調(diào)整有助于緩解銀行在流動(dòng)性管理上的季節(jié)性壓力。6月8日，銀保監(jiān)會(huì)和人民銀行聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于完善商業(yè)銀行存款偏離度管理有關(guān)事項(xiàng)的通知》，簡(jiǎn)化了存款偏離度的計(jì)算方法，將達(dá)標(biāo)要求由3%適度放松至4%，有助于降低銀行月末季末沖存款的動(dòng)機(jī)，避免市場(chǎng)亂象和存款過(guò)度波動(dòng)。但是，未來(lái)對(duì)資金面的干擾因素依然存在。資金供求有可能在一些季節(jié)性時(shí)點(diǎn)出現(xiàn)一定缺口，貨幣市場(chǎng)波動(dòng)可能加大。

資本市場(chǎng)改革紅利釋放

經(jīng)過(guò)上半年的回落調(diào)整，股市下半年在估值上有一定支撐，再考慮到資本市場(chǎng)改革開(kāi)放紅利逐步釋放，市場(chǎng)逐步消化金融去杠桿強(qiáng)化的影響，股市行情有望震蕩筑底。一是股票估值整體較為合理。目前，主要股指的市盈率較為合理，上證綜指、深證成指市盈率位于歷史中值水平，代表中小盤(pán)的中證500市盈率處于歷史低位，市場(chǎng)整體換手率與歷史底部階段相仿。二是前期回落已經(jīng)消化了金融政策帶給市場(chǎng)的壓力。貨幣和金融監(jiān)管政策的調(diào)整會(huì)考慮市場(chǎng)的承受能力，未來(lái)政策加碼很難大幅超出市場(chǎng)預(yù)期，緊縮政策的制約作用會(huì)逐步弱化。三是資本市場(chǎng)改革開(kāi)放會(huì)繼續(xù)成為市場(chǎng)亮點(diǎn)。未來(lái)將有一批CDR企業(yè)相繼上市，使A股更能反映我國(guó)新經(jīng)濟(jì)新動(dòng)能穩(wěn)中向好的發(fā)展趨勢(shì)。滬倫通即將在下半年正式推出，有助于資本市場(chǎng)制度進(jìn)一步與國(guó)際接軌，吸引更多國(guó)際機(jī)構(gòu)投資者和資金流向我國(guó)資本市場(chǎng)。此外，未來(lái)需要持續(xù)警惕，一旦貿(mào)易摩擦局勢(shì)超預(yù)期激化，仍然可能引發(fā)市場(chǎng)非理性波動(dòng)。

債市整體向好

展望下半年，債券市場(chǎng)將大概率延續(xù)整體向好行情。一是宏觀經(jīng)濟(jì)面臨更大的下行壓力，將對(duì)債市形成支撐。二季度以來(lái)，投資、消費(fèi)等增速均出現(xiàn)了明顯的放緩跡象。二是持續(xù)平穩(wěn)偏松的資金面將對(duì)債券市場(chǎng)回升起一定推動(dòng)作用。央行出于維護(hù)流動(dòng)性穩(wěn)定，緩解企業(yè)融資難、融資貴問(wèn)題的考慮，將大概率持續(xù)貨幣政策邊際放松。但是，仍有諸多風(fēng)險(xiǎn)因素需要引起警惕。

今年以來(lái)，金融監(jiān)管從嚴(yán)的態(tài)勢(shì)絲毫未減，隨著資管新規(guī)等一系列監(jiān)管文件正式落地，債券融資在剛兌資金被不斷壓縮的情況下，也處于擠泡沫狀態(tài)。其一，在結(jié)構(gòu)性去杠桿導(dǎo)向下，城投信用風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)的概率明顯上升。其二，公司信用類(lèi)債券在今年面臨回售高峰，償債壓力較大，需警惕公司信用風(fēng)險(xiǎn)。在市場(chǎng)整體信用風(fēng)險(xiǎn)上升的同時(shí)，投資者的回售意愿較強(qiáng)烈。今年前5個(gè)月，實(shí)際回售債券規(guī)模已達(dá)1066.64億元，實(shí)際回售比例高達(dá)56%，遠(yuǎn)高于去年的35%。

匯率雙向波動(dòng)是常態(tài)

下半年，人民幣匯率平穩(wěn)運(yùn)行面臨有利因素，也面臨不利的變化。一是歐美經(jīng)濟(jì)分化、歐洲政治風(fēng)波未平、美聯(lián)儲(chǔ)加息次數(shù)超過(guò)預(yù)期，美元有進(jìn)一步走強(qiáng)壓力。二是我國(guó)經(jīng)濟(jì)韌性較強(qiáng)，相較于其他新興經(jīng)濟(jì)體更為穩(wěn)定，為人民幣匯率平穩(wěn)運(yùn)行創(chuàng)造了條件。與此同時(shí)，隨著我國(guó)金融市場(chǎng)雙向開(kāi)放加快，外匯市場(chǎng)參與主體和預(yù)期更加多元化，這將對(duì)人民幣匯率穩(wěn)定形成支持。三是中美貿(mào)易戰(zhàn)風(fēng)險(xiǎn)此起彼伏，保持貿(mào)易順差有很大壓力，并加大人民幣走貶壓力。整體而言，下半年人民幣對(duì)美元匯率將在雙向波動(dòng)中保持穩(wěn)定，雙向波動(dòng)幅度預(yù)計(jì)較大。(本文來(lái)源：經(jīng)濟(jì)日?qǐng)?bào) 作者：中國(guó)銀行國(guó)際金融研究所中國(guó)經(jīng)濟(jì)金融研究課題組)