沉寂1個(gè)月后，2016年地方債發(fā)行即將拉開大幕。

1月28日，財(cái)政部發(fā)布《關(guān)于做好2016年地方政府債券發(fā)行工作的通知》，這意味著，2016年地方債發(fā)行框架已經(jīng)基本形成，與往年不同的是，2016年地方政府債務(wù)置換不再下達(dá)準(zhǔn)確置換規(guī)模，今年具體置換債券發(fā)行規(guī)模由省級(jí)政府確定，財(cái)政部只給出一個(gè)債務(wù)置換的“上限”。

據(jù)多位業(yè)內(nèi)人士的測(cè)算結(jié)果，2016年地方債規(guī)模或超5萬(wàn)億元，整體發(fā)行節(jié)奏較為均衡，對(duì)債券市場(chǎng)形成的供給壓力可控。不過(guò)短期來(lái)看，市場(chǎng)人士認(rèn)為，結(jié)合當(dāng)前市場(chǎng)相對(duì)較低的國(guó)債利率水平，地方政府傾向于盡早發(fā)行以便獲得更低的資金成本，這意味著一季度在有限的時(shí)間內(nèi)，供給壓力巨大。中長(zhǎng)期來(lái)看，隨著地方債供給放量、地方債成多項(xiàng)工具抵押品、投資主體進(jìn)一步豐富等，二級(jí)市場(chǎng)交易的流動(dòng)性有望得到進(jìn)一步提升。

發(fā)行規(guī)模或超5萬(wàn)億

1月28日，財(cái)政部發(fā)布《關(guān)于做好2016年地方政府債券發(fā)行工作的通知》（以下簡(jiǎn)稱“《通知》”），預(yù)示著年內(nèi)地方債發(fā)行大幕即將開啟。

《通知》指出，地方政府發(fā)行新增債券的規(guī)模不得超過(guò)財(cái)政部下達(dá)的當(dāng)年本地區(qū)新增債券限額；發(fā)行置換債券的規(guī)模不得超過(guò)財(cái)政部下達(dá)的當(dāng)年本地區(qū)置換債券發(fā)行規(guī)模上限，執(zhí)行過(guò)程中可以根據(jù)實(shí)際情況減少當(dāng)年置換債券發(fā)行規(guī)模。

對(duì)于新增債券，多數(shù)業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，結(jié)合2016年我國(guó)財(cái)政赤字率大概率提升和財(cái)政部已經(jīng)公布的國(guó)債發(fā)行計(jì)劃等，預(yù)計(jì)2016年新增地方債規(guī)模將在8000億元左右。國(guó)金證券指出，按照3%的赤字率以及2：1的“中央赤字/地方赤字”估算分配率，預(yù)計(jì)2016年新增地方政府一般債券為7200億元，再加上專項(xiàng)債的規(guī)模，2016年新增地方債規(guī)模至少8200億元以上。

置換債方面，考慮到國(guó)務(wù)院準(zhǔn)備用3年左右時(shí)間置換14.34萬(wàn)億元地方政府存量債務(wù)，2015年置換債已經(jīng)發(fā)行3.2萬(wàn)億元，因此今明兩年置換規(guī)模約為11.14萬(wàn)億元。不過(guò)與2015年置換到期債務(wù)不同的是，今年將可以“置換未到期存量債務(wù)”。目前來(lái)看，機(jī)構(gòu)對(duì)2016年地方政府置換債額度的預(yù)測(cè)區(qū)間多落在5-6萬(wàn)億元，由此2016年地方債總體發(fā)行規(guī)模或超過(guò)5萬(wàn)億元甚至6萬(wàn)億元。

如中金公司表示，存量債務(wù)在未來(lái)2至3年完成置換，意味著未來(lái)將提前置換未到期債務(wù)。預(yù)計(jì)2016年全年將發(fā)行地方政府債6-7萬(wàn)億元，較去年的3.8萬(wàn)億元明顯增加。估計(jì)其中約有6萬(wàn)億元地方債發(fā)行是用于置換政府現(xiàn)存?zhèn)鶆?wù)，其余則為新增地方赤字的部分。

光大證券則預(yù)計(jì)，2016年地方政府債凈發(fā)行量約在6.5萬(wàn)億元左右，其中包括5.6萬(wàn)億元置換債、0.7萬(wàn)億元新增一般債和0.2萬(wàn)億元新增專項(xiàng)債。

一季度供給壓力大

2016年地方債發(fā)行或進(jìn)一步擴(kuò)容，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)供給沖擊的擔(dān)憂，對(duì)此《通知》要求，地方財(cái)政部門應(yīng)當(dāng)根據(jù)資金需求、存量債務(wù)到期情況、債券市場(chǎng)狀況等因素，按照各季度債券發(fā)行量大致均衡的原則，科學(xué)安排債券發(fā)行。此外，財(cái)政部還要求“做好地方債發(fā)行與國(guó)債發(fā)行平穩(wěn)銜接”，“同期限地方債與記賬式國(guó)債原則上不在同一時(shí)段發(fā)行”等。

《通知》進(jìn)一步指出，對(duì)于置換債券，在滿足到期存量債務(wù)償還需求的前提下，各地每季度置換債券發(fā)行量原則上控制在當(dāng)年本地區(qū)置換債券發(fā)行規(guī)模上限的30%以內(nèi)（累計(jì)計(jì)算），即截至第一季度末發(fā)行量不得超過(guò)30%，截至第二季度末發(fā)行量不得超過(guò)60%，截至第三季度末發(fā)行量不得超過(guò)90%。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，結(jié)合財(cái)政部對(duì)發(fā)行節(jié)奏的要求，預(yù)計(jì)今年地方債整體發(fā)行節(jié)奏較為均衡，供給沖擊可控。然鑒于一季度已經(jīng)過(guò)去1/3，春節(jié)后已經(jīng)是2月中旬，而地方政府傾向于盡早發(fā)行以便獲得更低的資金成本，預(yù)計(jì)一季度在有限的時(shí)間內(nèi)供給壓力較大。

中信證券指出，春節(jié)后的2月下旬到3月上旬“兩會(huì)”之前，債券市場(chǎng)將首先迎來(lái)地方債的供給沖擊，屆時(shí)也是央行28天逆回購(gòu)集中到期和前期國(guó)庫(kù)現(xiàn)金定存到期的時(shí)間段，雖然不排除央行到期續(xù)作或以MLF、PSL等方式繼續(xù)投放中長(zhǎng)期流動(dòng)性的可能，但作為地方債的主要買方，銀行仍面臨不小的資金壓力。

中信建投證券則認(rèn)為，持續(xù)到二季度置換債都將面臨較大發(fā)行壓力。“由于1月31日前地方財(cái)政部門才向財(cái)政部報(bào)送一季度存量債務(wù)分月到期量和置換債券發(fā)行初步安排，加上春節(jié)假期逼近，一季度可發(fā)行時(shí)間較少，大量置換債可能將往后推遲到二季度。但即便如此，一季度仍然需要注意發(fā)行時(shí)點(diǎn)早于市場(chǎng)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，且開始發(fā)行后月度的集中供給壓力會(huì)比較大。”

地方債流動(dòng)性有望提升

按照《通知》，公開發(fā)行的地方債可通過(guò)招標(biāo)和公開承銷兩種方式發(fā)行，不過(guò)《通知》同時(shí)表示要積極推動(dòng)地方政府置換債券的定向發(fā)行。對(duì)此業(yè)內(nèi)人士指出，鼓勵(lì)定向承銷發(fā)行，雖然會(huì)使地方政府承擔(dān)相對(duì)更高一些的債務(wù)成本，但是卻可以直接實(shí)現(xiàn)債務(wù)形式的轉(zhuǎn)變，減少地方債券發(fā)行對(duì)債券市場(chǎng)的沖擊。

此外，為改善地方債流動(dòng)性，財(cái)政部要求“推進(jìn)地方債投資主體多元化”，“鼓勵(lì)承銷團(tuán)成員之間在回購(gòu)等業(yè)務(wù)中接受地方債作為抵（質(zhì)）押品。”業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，在目前權(quán)益市場(chǎng)疲軟、投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好較低的背景下，隨著地方債供給放量和投資主體進(jìn)一步豐富，且地方債成為抵質(zhì)押標(biāo)的等將有利于地方債的流動(dòng)性進(jìn)一步提升。

“通知的要求將進(jìn)一步推進(jìn)地方債的二級(jí)交易，當(dāng)二級(jí)成交足夠活躍時(shí)，可以降低地方債的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，從而降低地方債的融資成本。”招商證券表示，總的來(lái)看，2016年地方債發(fā)行或?qū)⒊尸F(xiàn)更加平穩(wěn)的態(tài)勢(shì)，二級(jí)交易的流動(dòng)性也有望得到進(jìn)一步提升，地方債估值有一定的向好傾向。建議機(jī)構(gòu)在流動(dòng)性壓力不大的情況下，適當(dāng)參與。

中信證券同時(shí)指出，目前地方債與同期限國(guó)債收益率已經(jīng)有20BP左右的利差，溢價(jià)收益已經(jīng)相對(duì)確定，同時(shí)，隨著地區(qū)間經(jīng)濟(jì)運(yùn)行差異，疊加信息披露的加強(qiáng)和定價(jià)體系的完善，各省市地方債利差亦會(huì)出現(xiàn)分化，建議投資者保持關(guān)注。（記者 王姣）